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白銀從補庫存周期到去庫存周期UFD連廊滑動支座

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        滬膠價格從今年2月中旬達到高點后已經連續下跌接近4個月，主力從22310下跌到目前12500左右，從高點下來跌幅接近一半，目前期貨價格已經回到去年四季度那波波瀾壯闊行情的起點位置，而且在下跌的過程中并未出現過像樣的反彈行情，那么滬膠的底部何時才能出現呢？本文主要通過分析滬膠價格的影響因素來預判“天膠跌勢幾時休”。

      宏觀方面來看，去年四季度滬膠大漲一個是宏觀商品整體的補庫存周期，通過分析PMI原材料和產成品庫存可以看出，16年初開始的補庫存已經導致目前原材料庫存處在一個相對高位，而產成品已經開始去庫存，意味著商品整體的補庫存周期已經轉而進入去庫存周期。

       另外一個是貨幣的釋放量，從宏觀指標來看M1的增速與商品價格的相關性最高。和去年大部分月份M1同比都是20以上增速不同，今年除了2月份M1同比超過20以為其余月份都是明顯回落，滬膠價格也是在2月反彈創新高后急轉直下。由于去年一、二線城市房價的暴漲導致居民杠桿率偏高，今年政府貨幣投放量大概率趨緊，M1增速下半年預計將繼續回落，這對商品的價格將構成持續打壓。

       從產業鏈基本面來看，前期需求的利多因素也在逐漸轉弱或者趨于消失。去年9月份“治超”新政實施以及運費的上漲使得橡膠(12540, 50.00, 0.40%)需求出現一個井噴，而今年新政的利好影響逐漸趨弱，導致春節以后輪胎的配套需求大幅減弱，另外今年北方地區環保嚴查以及運費的持續下行亦拖累輪胎的替換需求。

       由于去年四季度隨著膠價的上漲市場普遍對后市預期樂觀，整個產業鏈下游包括輪胎廠、代理商以及終端汽車業持續備貨，需求被嚴重透資，今年隨著膠價的大幅下挫市場開始進入負反饋模式，整個產業鏈開始去庫存，不過目前來看去庫存效果并不好。目前保稅區庫存庫存已經達到27.6萬噸，區外還有10萬噸左右的庫存，總庫存已經接近歷史高位。

      由于老膠年底前需退出交割，上期所倉單已經達到了歷史新高32.5萬噸。從顯性庫存來看目前庫存并沒有得到去化，反而在持續增多，更多的是隱形庫存顯性化，這也解釋了滬膠在持續下跌過程中為什么沒有像樣的反彈。

      而供應方面，今年天膠的供應大幅增加，前4個月天膠進口同比累計增加24.9%，ANRPC數據預測今年全球天膠供應量1277.1萬噸，同比增加5.7%，而2016年天膠供應下降1.4%。

      影響天膠供應的幾個因素一是膠價，去年四季度以來膠價的快速復蘇大大提高了膠農割膠的積極性，雖然今年2月以來膠價再次走弱，但目前國內產區膠水價格在12元/公斤左右，相比去年8元/公斤已經大幅上漲，國內膠農割膠積極性依然很高，而主產國方面泰國目前膠水價格在55泰銖/公斤，杯膠價格在41泰銖/公斤，根據相關機構泰國調研得知，當膠水價格低于50銖/公斤，杯膠低于40銖/公斤時才會影響割膠積極性。

      作為高成本國家的中國，目前國內割膠的完全成本海南地區大概在12500元/噸，云南地區大概在10000元/噸，不過只有當原料價格低于割膠的變動成本時才會出現大面積棄割現象，進而實際影響供應情況。目前來看滬膠價格在10000以上對供應都不會有大的影響，因此從成本角度來看滬膠的底部支撐還遠未到來。

      另外一個是天氣情況，去年受到上半年厄爾尼諾以及年底泰國洪水影響天膠產量減少比較大，根據氣象監測數據來看今年出現類似去年極端天氣的可能性很低。還有一個影響供應的因素是病蟲害，今年國內云南海南產區出現了白粉病，不過目前來看影響并不嚴重，對供應實際影響有限。

      影響滬膠的另外一個值得關注的因素是天膠與合成膠替代，去年由于合成膠原料丁二烯的暴漲導致合成膠價格升水天膠，不過丁二烯是氣體不易儲存，隨著今年進口到港大幅增加又開啟暴跌模式，繼而帶動合成膠價格下跌，天膠對合成膠再次從替代回到反替代。

      通過對影響滬膠價格的影響因素分析可知，天膠的供需格局今年已經轉弱，對于基于生產成本支撐的判斷也是一個偽命題，在庫存不能得到有效去化之前滬膠仍然難以“言底”，滬膠的下跌之路可能比想象中的更加漫長。